Gli exchange-traded fund (ETF) sono un tipo di fondi d’investimento, cioè un cumulo di denaro (capitale di rischio) raccolto tramite la partecipazione azionaria dei soci. Il fondo viene gestito da un manager (fund manager o portfolio manager), a cui i soci delegano tutto il potere gestorio. L’ETF manager, nel caso degli ETF, investe i soldi raccolti nella compravendita di azioni per esempio di gruppi di corporation a scopo di lucro, guadagnando cioè dall’ottenimento di dividendi o dalla rivendita della partecipazione quando il valore delle azioni si alza. Ad ogni modo, il profitto/utile generato dalle attività di investimento del fondo viene poi redistribuito ai soci azionisti nella misura in cui hanno investito nel fondo, cioè hanno fornito in input il capitale tramite l’acquisto di azioni: in base al principio plutocratico, se un socio ha versato il 12% del capitale sociale, a ogni distribuzione dei dividendi gli spetta il 12% di tutti i profitti generati (la distribuzione di dividendi, in taluni casi, può comunque essere sospesa per effettuare ulteriori investimenti, esattamente come nelle società per azioni). Se il fondo a livello strategico è già preimpostato per reinvestire i profitti, si parla di “ETF ad accumulazione”, altrimenti si parla di “ETF a distribuzione”.
Gli ETF si suddividono a seconda della metodologia di replica in tre generazioni:
- Prima generazione
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REPLICA FISICA
Si intende che l’ETF investe direttamente nei titoli componenti l’indice che replica. Ha il beneficio della trasparenza (non utilizza derivati ma solo titoli dell’indice) e rischio controparte molto basso (legato essenzialmente ad operazioni di prestito titoli) ma ha il difetto della possibile tracking error volatility che viene a generarsi, per problemi di ribilanciamento, di costi per la continua revisione del portafoglio, per il turnover dell’indice, per il trattamento fiscale dei dividendi.
- Seconda generazione
REPLICA SINTETICA con singola controparte
Utilizza swap con un’unica controparte bancaria. Come funziona? L’emittente dell’ETF compra un basket di titoli (per esempio blue chips per Credit Suisse) e stipula uno swap con una controparte bancaria. La controparte paga all’ETF il valore dell’indice sottostante da questo replicato e in cambio riceve dall’ETF la performance del portafoglio che detiene (substitute basket). Ogni giorno viene effettuato dalla controparte il mark to market dove si calcola l’esposizione dello swap al NAV dell’ETF.
In generale se l’esposizione daily non supera il 10% del valore del NAV dell’ETF la controparte non fa nulla, quando invece l’esposione si avvicina al 10% si fa il reset dello swap e la banca di investimento (la controparte) paga la differenza tra il valore del basket e il valore dell’indice all’ETF.
La differenza viene reinvestita nell’ETF in azioni del basket. Questo è chiamato extraordinary swap reset. Se ciò non accade il reset dello swap viene effettuato mensilmente. Alcuni ETF effettuano il reset giornalmente, annullando il rischio di controparte a ogni fine giornata.
A seconda degli ETF di seconda generazione il basket dell’ETF può contenere titoli dell’indice che va a replicare o titoli qualunque, dal momento che lo swap gli assicura la performance dell’indice giornalmente. Naturalmente questo swap ha un costo, che viene nettato già nella quota del NAV dell’ETF.
Ha il vantaggio di ridurre la tracking error volatility, quindi la replica daily dell’indice è molto più accurata in quanto il rischio di replica viene totalmente trasferito alla controparte dello swap. Il grosso limite, oltre alla poca trasparenza, è che la stipula di uno swap OTC espone l’ETF al rischio di default della controparte del contratto. C’è quindi un rischio di controparte, che la UCITS limita però al 10% del NAV del fondo.
La poca trasparenza è data dal fatto che non tutti mostrano il basket sottostante l’ETF o con molto ritardo.
- Terza generazione
REPLICA SINTETICA con controparti multiple.
L’ETF stipula swap con più controparti per ridurre il rischio di controparte, scambiando come prima la performance dell’indice con la performance di un basket di titoli, sempre con un limite del 10% del valore del NAV dell’ETF per singola controparte.
Il vantaggio è la diversificazione del rischio di controparte (se salta una controparte l’ETF regge) oltre alla replica perfetta garantita dallo swap; il limite è la trasparenza molto bassa e la presenza comunque di un rischio di contrparte anche se molto minore.
Come potete immaginare la replica sintetica è maggiormente utilizzata là dove l’indice è più variegato o poco liquido (paese emergenti o indici con parecchi titoli). Molte case emettono ETF sia fisici sia sintetici, quelli sintetici cominciano a essere i più diffusi.
Conclusione
Oltre a guardare il TER (total expense ratio), che indica tutte le spese di un ETF, un ETF andrebbe valutato per la sua metodologia di replica, per la trasparenza, per il rischio controparte, se fa security lending e/o se la controparte fa un buon mark to market.